中航证券机会乏善可陈保证组合流动性计划

中航证券：机会乏善可陈 保证组合流动性 201 - 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

政策扰动减弱，关注房地产开工的跟进。201 年调结构和控风险成为宏观经济的主题，经济下滑容忍度提高，调控冲动得到压抑，经济运行的政策扰动减弱，更加依赖市场自身规律。调结构是长期任务，中期内投资仍是主要控制变量，销售好转之后房地产开工会否跟进，是宏观经济逻辑中需要确认的重要环节。尽管大方向不明，倾向于认可房地产开工跟进是大概率事件。

通胀形势不乐观。如果房地产开工能够跟进，经济改善的逻辑得以确认，需求的恢复将带动价格水平上行，三季度末以后通胀压力就会十分明显。此外，就微观而言，猪肉价格的周期性变动以及居住成本的重估等众多确定性因素，也都预示下半年的通胀形势并不乐观。

国家发改委内部下发《关于完善发电价格政策通知》的征求意见稿 宽松不再，流动性中性偏紧，极端情况难以持续。多方面因素导致资金环境恶化：监管累积效应逐渐显现，社会融资增速开始减缓；外围资金回流，外汇占款增量降低，蓄水能力枯竭；央票重启，公开市场操作投射收紧信号。下半年这些因素至少不太可能观察到边际继续恶化，首先，监管首要保证守住不发生区域性风险的底线，一般不会出现过度严格的情形；其次，资金回流的直接原因可能是套息交易，是短期因素，外汇占款反而可能边际改善；其三，公开市场调控机制较为灵活。

通胀与流动性是下半年市场的焦点。通胀回升和流动性中性偏紧使利率两端承压，政策性金融税收优势不明显。

利差收窄有限，低等级流动性补偿升高。信用利差与经济周期高度相关。若经济增长出现改善，信用利差随着收窄，但受债券监管政策导向影响，低等级信用债市场需求响应反转，流动性补偿可能推向高位。中高等级债券，考察收益率分解公式，流动性补偿和信用风险溢价均有可能改善。尽管如此，中高等级信用溢价收窄部分的利得恐怕不能完全抵消无风险利率的波动损失，信用债机会相对平淡。

跨市场收益对流动性要求高。若股指调整到位，配合房地产新开工的跟进，则权益类资产可能存在一定的交易机会，三季度固定收益配置组合需留有部分头寸来保持流动性，组合配置上以 -5年中高等级中票为主，保持二至三成仓位的短融来兼顾流动性。

风险提示：监管超预期