光大证券货币信贷增长超预期央行可能会稍控DG

但现状又确是如此光大证券：货币信贷增长超预期 央行可能会稍控放松节奏 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

6月信贷增长超预期，社融增长势头猛烈。根据人民银行今日公布数据，6月新增人民币信贷1.08万亿元，高于我们及市场9000亿元左右的预期（表格1）。社会融资增长势头更为迅猛，单月新增1.97万亿，较5月提升5000亿元左右。新增社会融资规模的提升来自于表内与表外融资的共同拉动（图1）。表外融资中，委托信托、票据融资以及债券融资各项均出现不小的增长。

尽管表内信贷投放力度加码，但中长期贷款增长高位放缓。6月信贷总量超过了我们按照全年10万亿以及往年季节性投放规律估算的正常投放水平（图2）。不过，贷款分项中，短期贷款增长加快，而与实体经济直接相关的企业中长期贷款新增量在过去几个月的高位上小幅回落；同时，居民按揭贷款也表现平平，新增量基本维持在过去几个月的位置（图3）。

基数效应令表外流动性大幅增长，未贴现票据尤为明显。6月社会融资规模相比去年同期多增9325亿元，这其中，表外流动性多增近7000亿元，并且以银行承兑汇票增量为最。表外流动性同比增量的大部分得益于去年6月“钱荒”带来的低基数（图4）。不过，除低基数效应外，近期包括定向宽松等货币放松举措也带来了表外流动性的自然增长。

货币增长超预期，流动性投放有所加强。6月M2同比增速由5月13.4%提升至14.7%，超出了市场的普遍预期；M1增速也由上月5.7%加快至8.9%（图5）。货币增速的提升一方面来自于去年的低基数。去年6月，受钱荒影响，M2增速由此前15.8%下降至14.0%。但是，从不同组成对M2增速的贡献来看，6月较5月新增的1.3个百分点中，1个百分点来自于M1中单位活期存款的拉升；另外0.3个百分点来自于准货币的拉升。因此，在基数效应影响之外，近期流动性投放的加强令M2活性提升也是货币增长提速的原因，企业活期存款量大幅增加即为佐证（图6）。

社融高增长之下，货币当局可能会略微控制放松节奏。6月货币信贷的扩张，显示流动性投放对实体经济的支持力度加强。从信贷走势来看，今年全年信贷投放总额将会接近我们之前不算低的10万亿元预期。但近期颁布的一系列限制同业的监管措施1说明，监管者对表外融资扩张仍然持偏紧态度，因此6月表外融资的快速扩张有可能令货币当局略微控制放松节奏。在这样的背景下，近期货币政策进一步放松的概率下降。

将于明日公布的投资资金来源数据是判断货币政策走向的最关键指标。6月表外融资的扩张为货币政策的进一步放松带来了压力，但出于稳增长的考虑，在固定资产投资增速与固定资产投资资金来源增速的缺口没有明显收窄之前，货币政策将持续面临放松压力。因此，明日公布的投资资金来源数据是判断货币政策走向的最关键指标。