煤炭石油新电厂盈利较弱外延增长空间广阔了

煤炭石油：新电厂盈利较弱 外延增长空间广阔 类别： 机构： 研究员：

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京能热电为北京最大的热电企业。近年来，公司在蒙东、蒙西和山西等煤炭资源地区建设电厂。随着2011年底山西电厂的投产，公司装机容量将增加 %至2 8万千瓦。

公司目前的盈利点主要来自北京石景山热电、参股矿酸刺沟煤矿；2010年投产的两个内蒙电厂盈利较弱。实际控制人京能集团2010年承诺 年内将其煤电热业务注入上市公司；京能集团（含上市公司）现有资产的净利润及投产装机容量均为公司的5倍左右，为公司提供广阔的外延增长空间。我们认为公司未来主要看点在于京能集团资产注入的进度及方式。

主要发现在建电厂年底投产，装机容量增加 %。公司现有运营电厂 个，装机容量178万千瓦；在建电厂1个，装机容量60万千瓦（2011年底投产）。我们预计上述4个电厂的稳态发电量为125亿吨，较2011年增加 9%。

石景山电厂及参股矿为主要利润来源。2011年上半年，87%的净利润来自石景山热电； 0%的净利润来自参股矿酸刺沟煤矿（1,200万吨/年产能）。石景山热电及酸刺沟煤矿的经营稳定，为公司的主要业绩来源。

新电厂增产不增利。京泰发电和京科发电分别于2010年4和5月投产。京泰发电为酸刺沟煤矿的坑口电厂，燃煤成本低，但上电价也低，盈利能力一般；京科发电主要输往辽宁，辽宁省新增电力需求较弱。京科发电缺乏稳定的大需求客户，发电利用小时不足导致亏损。短期内，我们预计两个电厂的盈利能力提升空间不大。

京能集团承诺 年内注入煤电业务。2010年9月，实际控制人京能集团承诺力争用 年左右时间，将京能集团煤电资产及燃煤热力项目注入上市公司。2010年，京能集团（含上市公司）净利润14.2亿元，为上市公司的5.2倍；控股装机容量887万千瓦，为上市公司的5倍。

即将进入增发解禁期，目前股价低于增发价。公司2010年底，以发行价格9.92元（除权后折算8.27元），定向增发8,266万股。新增股票将于2011年12月 0日解禁，目前股价低于增发价格。

风险因素根据万得统计，截至11月17日，公司2012年的市盈率为18倍，为行业平均水平。我们认为目前的股价已经包含了部分资产注入的预期，未来看点在于资产注入的进度及方式。

北京最大的热电企业京能热电是北京市最大的热电企业，在北京的装机容量为88（4*22）万千瓦，在内蒙的装机容量为9 万千瓦（ +2* 0），在山西的装机容量为60万千瓦（2* 0，在建）。

公司2000年成立，2002年上市，实际控制人为京能集团（持股51%）。

下属电厂均为政策鼓励类电厂公司现有运营电厂 个，装机容量178万千瓦；在建电厂1个，装机容量60万千瓦。2011年上半年，公司70%的净利润来自 个运营电厂。

公司的电厂基本为坑口电厂或者热电联产电厂，均属于政策支持的方向，尤其是热电机组享有电优先调度的政策。